Зри в корень, или как избежать культа груза в финансовом и инвестиционном анализе


Семь правил для эффективного решения бизнес задач, для проведения продуктивного финансового анализа и составления результативного бизнес-плана или инвестиционного предложения. 






Зри в корень! 
Козьма Прутков



В конце 90-х годов автору этих строк посчастливилось быть руководителем программы обучения бизнес-планированию в Киевском инкубаторе малого бизнеса, которая проводилась совместно с Loyola College (Baltimore, USA) в рамках проекта USAID. Эта программа венчалась конкурсом бизнес-планов предприятий, лучшие из которых могли получать кредит по линии ЕБРР, под поручительство одного из украинских банков и бизнес-инкубатора. И что интересно, однажды в моих руках оказались три бизнес-плана. Все они были выполнены очень красиво  - необходимые графики и расчеты были выполнены, документы распечатаны на цветном принтере - и все, словно близнецы, при помощи одного и того же компьютерного продукта (умолчу тут о его названии). И все три... оказались абсолютно непригодными для инвестирования.
         Приблизительно в то же самое время мне попалась в одном из старых журналов "Вокруг света" заметка о культе груза.
         Культ груза, или карго-культ (карго, англ. груз), возник в годы Второй мировой войны на островах Меланезии в Тихом океане. Островитяне наблюдали как большие железные птицы доставляли с неба замечательные грузы - тушенку, кофе, "огненную" воду... Однако, военные действия в этом регионе закончились, а с ними и благоволение небес .... Меланезийцы изо всех сил строили копии взлетно-посадочных полос, возводили из дерева контрольно-диспетчерские вышки и макеты самолетов, но все было напрасно! Они даже учились строевой подготовке, беря в руки длинные палки (ружья) и татуируя свои тела буквами "USA", разжигали ночью посадочные огни, некоторые облачались в наушники с «антеннами» из бамбука, однако железные птицы всё не прилетали.
         До сих пор я  использую этот образ в профессиональной деятельности, в ходе практических  занятий  и ...регулярно с подобной проблемой сталкиваюсь, когда мне приносят студенты однотипные работы по финансовому анализу.

          Поэтому, очевидно, можно сформулировать...

Правило №1. Не действуй по шаблону!
          Следует опасаться слепого копирования и имитации, постараться действовать творчески и перепроверять чужие расчеты. Особую опасность в этой связи представляют программные продукты. И более всего тогда, когда  пользователи воспринимают их как "черные ящики", пусть и с большим набором удобных гаджетов на   "лицевой панели".
          Для меня характерным примером является известная ошибка в формуле для расчета показателя NPV, которая имела место в... программе MS Excel многие годы. При этом следует принять во внимание, что целый ряд популярнейших софтов  для финансового и инвестиционного анализа создавались и создаются именно на основе Excel. А уж сколько было разработано финансовых моделей пользователей, рассчитано проектов - и говорить не приходится!
          Кстати, действия по шаблону могут быть обусловлены не только использованием софта, но также если компания прибегает к услугам одних и тех же консультантов.

Правило 2. Определи адресата (заказчика) анализа и его цели.
          Меланезийцы верили, что им присылают желанные грузы духи их предков, а летчики лишь имели особую связь с ними, ведь только их предки были единственными существами, кто мог создавать карго-сокровища. Они жаждали еды, кока-колы и "волшебных" предметов (типа фонариков, авторучек и зажигалок), а все остальное было лишь средством доставки.
          В ходе разработки бизнес-плана типичной ошибкой, наряду с шаблонным подходом , является неучёт интереса адресата. Например, если речь идет о подготовке документа для получения кредита, последовательность разработки бизнес-плана может оказаться обратной интересу инвестора или кредитного аналитика, который будет его читать. Проектанта , как правило, волнует идея проекта, её маркетинговое продвижение, организационные проблемы и подробности операционной деятельности. В свою очередь, инвестора будут изначально волновать риски проекта, условия и схема его финансирования, источники денежных поступлений и критерии эффективности капиталовложений (см. рис.1).

 Рис.1. Различие точек зрения разработчика бизнес-плана и инвестора.

        Для лучшего понимания точки зрения кредитора можно рекомендовать модель оценки кредитоспособности ЦЕНЗОР.
        Вот почему только с фокусом на интересы адресата (заказчика) может быть составлен  результативный инвестиционный меморандум или бизнес-план и, особенно, их резюме. А в любом аналитическом отчете должен четко просматриваться его будущий, в чем-то определённо заинтересованный, читатель - потенциальный инвестор, собственник или, к примеру, член совета директоров.

Правило 3. Исследуй причины, а не следствия.
          "ЧВТП" - эту отметку мои студенты нередко могут увидеть на полях своих отчетов после проверки. "Что Вижу То Пою" - типичная проблема многих из них. "Валовая прибыль выросла на 254 млн." - к примеру, констатируют они. Ну и что?  Хорошо аналитику при этом задавать себе вопрос "За счет чего?". За счет чего выросла прибыль? Снизилась себестоимость (если да, опять же, за счет чего...)? Или за счет роста продаж? За счет чего растут продажи? За счет роста цен или за счет рекламы? А может, за счет выхода новых продуктов? Улучшения обслуживания? И т.д. и т.п.
         В плане методологии, на своих семинарах и мастер-классах по финансовому анализу, я давно рекомендую такой подход как bottom line (англ. - нижняя строка). Согласно ему,  именно с итоговых строк финансовых отчетов следует начинать исследование фактов и причин тех или иных изменений в анализируемом бизнесе. Далее, переходя от главных итогов к промежуточным, а от них - к уже рядовым строкам и  показателям, которые явились первопричинами замеченных отклонений в отчете. К примеру, в ходе анализа абсолютных показателей баланса ЗАО "Милавица", следует  переходить от валюты баланса  к итогу оборотных активов, поскольку  именно они определяли рост активов  на  более чем 25,5 млрд. белорусских рублей в 2009 году (см. рис.2).  А наиболее весомой строкой, определяющей указанное  изменение послужила, очевидно, статья "Денежные средства и эквиваленты", примечания к которой в годовом отчете (рост на депозитных счетах, явившийся следствием  положительных курсовых разниц, а также введения в отчетном периоде бонусной системы за раннюю оплату дебиторской задолженности) и должны были бы вскрывать причины  наиболее радикального изменения суммы активов. Проницательный читатель уже, очевидно, догадался каким именно вопросом должен аналитик сопровождать свое захватывающее, сродни детективу, расследование.

 Рис. 2. Пример использования подхода bottom line при анализе абсолютных показателей.

        Затрудняюсь сказать, как по меланезийски будет "За счет чего?", но я не сомневаюсь, что такой вопрос произносят аборигены тихоокеанского архипелага не слишком часто.
        Таким образом, в отличие от них, у профессионального финансового аналитика всегда могут появиться "зацепки", которые  формируют логические цепочки, и которые, подобно нити Ариадны, ведут к наиболее значимым цифрам и выводам в его исследовании.
 
Правило №4. Выясни ‘за чей счет этот банкет’.
           Аборигенам проще – там все блага за счет духов пращуров…
           А у нас? Полагаю, с финанализом это понятно: например, за чей счет произошел рост активов? За счет внешних инвесторов – банковских займов или акционеров, за счет поставщиков или держателей облигаций (что показывает анализ роста пассивов баланса)? Или, главным образом, за счёт усилий менеджмента - то есть роста нераспределенной прибыли (как в случае «Милавицы» в 2009 году)?
            Что же касается бизнес-проектирования и инвестиционного анализа, регулярно проводя анкетирование, на вопрос  «Бизнес-план - это…» я получал в середине 90-х  чаще всего ответ: «…средство для добывания денег». (Отдельные клиенты даже спрашивали  "А какой вам надо принести бизнес-план, чтобы вы дали денег?"). В конце девяностых и, особенно, в 2000-х годах участники тренинга уже чаще выбирали другую опцию – «…имеет очень большую пользу и многоаспектное применение».   
              В предкризисное время менеджерам случалось впадать в другую крайность – тот или иной источник финансирования «частенько забывается при проведении анализа, а потом делаются выводы, предложения, забывая о том, что если источник иссяк, то результата не будет...» [Виктор Леонов, директор «Атлант-М Запад» (РБ)]. Очевидно, что актуальность вопроса 'за чей счет этот банкет' в различные периоды может весьма отличаться.  
              Тем не менее, без соблюдения правила №4 - если вас и не настигает бумеранг в виде "перекрытия кислорода" или внезапной смены инвестора - можно легко быть подверженым «культу груза».


Правило 5. Комплексность, системный подход.
          Сознание дикарей незамутнено классификаторами,  моделями и системами. Что делает их трогательно-наивными, как домашних любимцев - кошек или собак. Но современному человеку трудно быть успешным без системного подхода. Приведу лишь два примера. В последние годы уже получила распространение авторская модель классификации финансовых решений SOFIA. Но многим менеджерам еще только предстоит сделать выбор в пользу этой или иной классификации. Так, наше небольшое исследование среди финансовых руководителей и специалистов компаний (осень 2007) показало (см. рис. 3), что свыше 80% (!) менеджеров компаний вообще не используют какую-либо систематизацию финансовых решений:

Рис. 3. Модель SOFIA, результаты анкетирования финменеджеров.

          Радует при этом то, что примерно на том же уровне присутствовало желание внедрить модель SOFIA в свою бизнес-практику ( выбор 62 человек из числа опрошенных), на что у них был целый ряд причин.
          Второй пример - оценка рисков. До сих пор автору доводится сталкиваться с тем фактом, что в практике финансового и инвестиционного анализа недоучитываются все риски. Даже списки самых важных из них, и даже составленные менеджерами анализируемого предприятия (а не внешними аналитиками!), могут не учитывать ряд ключевых рисков по банальной причине. По причине отсутствия системного подхода в их идентификации. Чтобы понять детальнее о чем идет речь, рекомендую читателю прочитать пост "Контроль риска, или как заставить пожар идти по плану".
           Помимо идентификации всех рисков, типичной ошибкой является их недооценка. Кстати, древние кельты настолько сильно верили в загробную жизнь, что могли одолжить деньги с условием их возвращения в ином мире (!). Еще одно доказательство того, что слово кредит произошло от латинского "credo" (верую, доверяю).

Правило №6. Рекомендуй наилучшую альтернативу.
         Необходимую продукцию можно доставлять не самолётом а другим путём, приобретать от сторонних производителей или производить самим, можно рассчитывать на позитивные изменения, а можно начать их генерировать. Причем не только на островах Меланезии…
        К сожалению, безальтернативность проекта - типичная ошибка при бюджетировании проектов капиталовложений и разработке бизнес-плана. Да и рекомендательная часть по итогам финансового анализа часто не радует его заказчиков богатством выбора.
        В арсенале профессиональных оценщиков, девелоперов и аналитиков должен всегда иметься замечательный инструмент – принцип наилучшего использования актива. К примеру, Вы приобрели старый пансионат в Крыму. В каком случае использование данного актива будет наиболее выгодным – модернизация? превращение в гостиницу? жилой дом в пригороде? сдача в аренду? снос и строительство рекреационного или, может, торгового центра? И т.д. и т.п. Наилучший вариант с точки зрения использования и определяет навысшую value (‘ценность’, а не просто ‘стоимость) данного актива. Очевидно, что в таких случаях, с методологической точки зрения, очень трудно обойтись без мозгового штурма, без оценки opportunity costs and benefits (англ. - вменённых затрат и выгод) и без выбора проекта (мероприятия) по определённому критерию эффективности.
         И, наконец, может быть, самое важное:

Правило 7. Выясни цель бизнеса (инвестпроекта) и ключевые факторы его успеха.
          Островитянам еще можно было попытаться обьяснить цели военных действий, но понять что такое "гуманитарная помощь" и зачем это понадобилось делать белым людям , выходящим из огромных железных птиц, они не могли.
          Внешнему аналитику следует все же попытаться стать экспертом в анализируемом бизнесе,  порой перевернуть горы специальных источников, чтобы разобраться в специфике чужого бизнеса и сделать качественный анализ. Именно поэтому в крупных банках, инвестиционных компаниях и рейтинговых агенствах имеет место отраслевая специализация внутри команды аналитиков.
          Главное - научиться видеть "лес", а не отдельные "деревья".  Вот почему отправной точкой анализа бизнеса следует считать его миссию и генеральную цель (декларированную и истинную). Кто наверху пирамиды и какую философию он предлагает своей команде и стейкхолдерам? Растет или нет ценность бизнеса в результате принимаемых решений? Отслеживают ли продвижение к цели менеджеры данного бизнеса в своих планах и расчетах?  Мотивирован ли на это персонал?
          Если же, после отыскания ответов на все эти вопросы, удастся заглянуть внутрь мотора описываемого бизнеса - изучить его бизнес-модель и найти KSF (key success factors), можно считать что ключик у вас в кармане (извиняюсь за каламбур).
          Таким образом, вышеописанные семь простых правил, которые можно было бы свести к одному - зри в корень! - полагаю, смогут обезопасить аналитика от карго-культа.
          И последнее. Не делайте из бизнеса культ – будьте свободными.



Иллюстрация (в начале поста) - Ирина Чуботина.

2 комментария:

Анонимно комментирует...

Мне понравилось. Вспоминая свои первые пробы анализа, понимаю, что совершил наверное все из этих ошибок. Жаль, что не прочёл раньше...

Виктор ЛЕОНОВ, директор «Атлант-М Запад» (РБ)

Валентин Адоньев комментирует...

Публикация безусловно заслуживает наивысшей оценки. Отдельно хочется подчеркнуть Ваше умение сочетать явления массовой культуры с элементами финансовой системы (вспоминаю занятия), что делает прочтение полезным не только для финансистов.
Перечисленные пункты являются ключем к написанию сильного бизнес-плана (самому доводится принимать участие в составлении для клиентов).

Валентин АДОНЬЕВ, управляющий партнер аудиторской компании “Professional-Inform”